La caldera sigue a presión
Una semana más los flujos de fondos son casi la única explicación que da
sentido a los movimientos de los mercados.
Movimientos corporativos
La oferta de papel podría animarse a partir de ahora compensando el
sostenimiento que reciben los mercados por el lado de la demanda. Así,
es reseñable la sobresuscripción de la OPV del banco japonés Shinshei
Bank, cuya cotización subió más del 50 por ciento el día de su estreno
en Bolsa, en 20 veces y la esperada acogida que tienen salidas a bolsa
como la de Google. En general la oferta de papel debería precipitar
cierta corrección, no sólo por ser una fuerza contrapuesta sino porque
suele ser interpretada como una oportunidad de emisión en un momento en
que los mercados están caros, lo cual abarata las condiciones de
financiación de las compañías.
Como ejemplo
reciente de esto último, tenemos el recorte de Ebro provocado por la
colocación del 14,2 por ciento de su capital que estaba en manos de la
alemana Südzucker.
Los movimientos corporativos han ayudado
a mantener a la caldera de la locomotora con buena presión. Entre otras
cosas France Telecom lanzó una OPA sobre los minoritarios de Wanadoo
(29,4 por ciento) mientras que KPN reconocía conversaciones para
fusionarse con mmO2, que tuvieron que ser abandonadas por falta de
acuerdo. En nuestro mercado, han sido valores como TPI los que han
recogido los frutos de las conversaciones y conatos de movimientos
corporativos en el sector durante esta semana. El culebrón de las
telecomunicaciones tuvo su colofón con un rumor de fusión KPN – France
Telecom que fue rápidamente desmentido por esta última.
El sector de compañías de seguridad se consolidó con la confirmación de
la fusión entre Securicor y Grupo4, mientras que en el sector bancario
el Commerzbank compraba el Schmidtbank por 60 M euros, el Royal Bank of
Scotland reconocía que planea compras que alimenten sus beneficios y el
Deutsche Bank revisa sus opciones tras romper conversaciones con
Citigroup.
Frente macro
El frente macro ha estado salpicado de todo tipo de datos, a cuál más
difícil de interpretar. Antes de nada creemos que lo mejor es aclarar
nuestro marco general de interpretación según el cual en un momento de
expansión económica como el que estamos experimentando, datos positivos
pueden ser mal acogidos por el mercado al incrementar la posibilidad de
una subida de tipos en Estados Unidos.
Empezando por este mismo
país la confianza consumidora del Conference Board de febrero sufrió un
descalabro al caer desde 96,8 hasta 87,3 cuando tan solo se esperaba un
retroceso moderado hasta 92,5. Normalmente se suele relacionar la
evolución de la confianza consumidora con el empleo, justificando que
los datos de nóminas no son lo suficientemente robustos como para
sostener el ánimo de los consumidores.
Nosotros sin embargo
creemos oportuno suponer que cabe la posibilidad de que el optimismo de
los consumidores estuviera sobredimensionado y que en realidad el dato
ha corregido para encontrarse en un rango algo más razonable. Creemos
que hay tres cuestiones adicionales que merece la pena resaltar: 1)
continúa el conflicto de Irak con bajas constantes para sus soldados, 2)
como comentamos en otras ocasiones, esta encuesta sirve como baremo de
evaluación de la Administración Bush de cara a las elecciones de
noviembre y 3) recientemente se han encontrado cepas de gripe del pollo
en granjas de Estados Unidos, cuestión que podría resultar más
importante de lo que parece para la moral y confianza del consumidor
americano.
El otro dato reseñable ha sido los pedidos de bienes
duraderos que excluyendo la partida de transporte (en la que se manejan
grandes unidades de gran valor que distorsionan las cifras) crecieron un
2 por ciento vs 1,7 por ciento anterior y vs 1,8 por ciento estimado.
Quizá lo más interesante es que se trata de crecimiento sobre
crecimiento, ya que el dato anterior fue revisado al alza desde -0,7 por
ciento a 1,7 por ciento.
IFO alemán
En Alemania el IFO tuvo una ligera corrección desde 97,5 hasta 96,4 vs
97,6 esperado, dando lugar al primer empeoramiento de los últimos 10
meses. Casi toda la variación vino de la mano del índice de expectativas
ya que el de condiciones actuales se mantuvo prácticamente estable. Hay
varias cuestiones que podrían explican esta evolución. Por un lado hubo
un exceso de optimismo, optándose por tomar posturas algo más cautelosas
ante los posibles desenlaces futuros, y otra parte de la explicación
responde a la evolución del euro y a la percepción por parte de las
compañías de que es improbable que el BCE reduzca tipos, y relativamente
incierto que lleve a cabo una intervención directa sobre la moneda. En
general el patrón habitual de una recuperación moderada suele ser la
caída del índice de expectativas para su posterior estabilización,
mientras que el índice de condiciones actuales mejora.
Según
el instituto IFO, una encuesta realizada a las compañías concreta en 1,3
dólar/euro como el límite máximo soportable para la operativa de los
negocios. Además de esto, las exportaciones no son suficientes para
levantar los pedidos de las compañías, que ven riesgos en el bajo tono
de una demanda interna que no acaba de despertar, máxime cuando la
apreciación del euro hace más competitivas las importaciones, que
naturalmente son preferidas por sus precios relativamente inferiores.
Greenspan y la Fed
Greenspan ha sido noticia con sus declaraciones al comentar (hablando
por el mismo y no en nombre de la Fed) que la economía ha doblado la
esquina del crecimiento débil para encontrarse con una expansión
vigorosa que además es sostenible en el tiempo. En esta ocasión lanza
una dura advertencia al Congreso por el elevado déficit público (déficit
justificable para economías débiles) y la difícil sostenibilidad
de las cuentas para los próximos años a medida que la población envejezca.
Mientras que cuenta con que la política fiscal será expansiva durante
gran parte del 2004 (lógico pues las elecciones son en noviembre),
después será necesario realizar ajustes que pueden resultar difíciles y
que según él deberían venir por el lado del gasto y no de los
incrementos de impuestos que en caso de ser sustanciales podrían poner
en peligro la base del crecimiento.
Este discurso representa, en
nuestra opinión, una advertencia que conllevará la toma de medidas
contractivas por parte del Gobierno a partir de noviembre (que
probablemente tendrán carácter gradual). Adicionalmente comentó que la
política monetaria actual es acomodaticia pero no se mencionó nada sobre
la paciencia de la Fed a la hora de mantener esta postura en el futuro.
Con todo entendemos que se ha puesto fecha de caducidad a la política
fiscal expansiva y que quizá el mercado debería de hacer una lectura de
corto plazo cuidadosa (principalmente porque percibimos el mismo mensaje
que se ha lanzado recientemente sobre una posible subida de tipos antes
de lo que el mercado considera, es decir tercer aviso para
navegantes….).
Dentro de la avalancha de opiniones lanzadas
desde la Fed creemos que podrían tener especial relevancia las de
Bernanke, que intentó calmar a los mercados tras la publicación del dato
de inflación de enero, que salió por encima de lo esperado (+0,5 por
ciento mensual cuando se esperaba +0,3 por ciento) diciendo que no sólo
la inflación no ha de ser causa de alarma, sino que aún con el
incremento observado continúa siendo una tasa baja. Esto suena una vez
más al retoque que se estaba realizando últimamente sobre las
expectativas para mantener los tipos largos controlados.
Adicionalmente es posible que el dato de inflación esconda que el
mercado ha incorporado en los precios tasas de inflación inferiores a
las que podríamos experimentar los próximos meses (aunque no
necesariamente han de realizarse tasas muy elevadas, bastaría con que el
mercado no se lo espere como para precipitar una corrección). El dato de
precios de la Fed de Philadelphia es una marca que no debemos olvidar,
ya que por primera vez hace sospechar que el poder de fijación de
precios podría estar regresando al sector manufacturero.
Para terminar, otro de los oficiales de la Fed ha comentado que los
tipos no pueden mantenerse en estos niveles eternamente y que nadie debe
sorprenderse cuando la Fed comience el ciclo de subidas, añadiendo que
el proceso electoral no ha de interferir en absoluto con la política de
la autoridad monetaria. Además de esto, hizo hincapié en que las subidas
de precios de la energía han tenido un carácter permanente y no
transitorio, por lo que no es la inflación subyacente la que se ha de
mirar sino el agregado total.
Por último simplemente mencionar
que las Actas del Banco Central de Brasil han revelado que este
organismo considera prematuro continuar con las bajadas de tipos (el
Selic se encuentra actualmente en el 16,5 por ciento) por lo que son
probables las decepciones en la comunidad inversora. Con esto la alegría
del carnaval podría no tener su reflejo en los mercados que a la
apertura tras las fiestas han continuado dando muestras de volatilidad y
con tendencia a corregir.
